Công ty Cổ phần Cao su Đà Nẵng (DRC: HOSE): Kế hoạch năm 2017 đầy thử thách

Số lượng cổ phiếu đang lưu hành: 119 triệu cp; Vốn hóa: 3.564 tỷ đồng; Giá trị giao dịch trung bình 3 tháng: 9,51 tỷ đồng, Giá hiện tại: 30.000 đồng/cp; và Tỷ lệ sở hữu nước ngoài: 30,75%.

Tổng quan năm 2016

DRC đạt 3.358,6 tỷ đồng doanh thu thuần (+1,2% YoY), hoàn thành 94,5% kế hoạch năm 2016. Nhìn chung, khối lượng bán hàng tăng 16% YoY do sản lượng tiêu thụ trong nước tăng liên tục và sự gia tăng xuất khẩu lốp radial. Ngược lại, giá bán trung bình giảm 12,7% YoY, do sự cạnh tranh gay gắt từ lốp xe Trung Quốc và giá cao su thiên nhiên và tổng hợp giảm. Giá cao su thiên nhiên giảm 9% YoY. Phần cắt giảm chi phí nhờ giá cao su thấp và sản lượng bán hàng gia tăng không đủ bù đắp cho sự sụt giảm cúa giá bán trung bình; Do đó, biên lợi nhuận gộp năm 2016 đã giảm xuống 20,8% từ 24,1% vào năm 2015. Lợi nhuận gộp giảm 12,6% YoY.

Sản lượng xe bán ra trong lịch sử

  2012 2013 2014 2015 2016
Xe tải 57.079 40.407 57.371 101.522 122.080
   YoY % -29,2% 42,0% 77,0% 20,2%
Xe ô tô 35.505 70.112 100.439 143.392 182.347
   YoY % 97,5% 43,3% 42,8% 27,2%
Tổng 92.584 110.519 157.810 244.914 304.427
   YoY % 19,4% 42,8% 55,2% 24,3%

Nguồn: Hiệp hội các nhà Sản xuất Ô tô Việt Nam (VAMA)

Lốp bias (chiếm 56% doanh thu thuần): khối lượng bán hàng tăng 11,2% YoY, trong khi giá bán trung bình giảm 15,7% YoY, dẫn đến doanh thu thuần giảm 6,3% YoY. Chi phí trên mỗi đơn vị sản phẩm giảm mạnh hơn so với giá bán trung bình (17,6% YoY sv 15,7% YoY), do đó biên lợi nhuận gộp tăng từ 33,3% lên 34,8%. Chi phí trên mỗi đơn vị sản phẩm giảm nhờ (1) giá cao su giảm và (2) sự thay đổi cơ cấu sản phẩm, cụ thể tỷ lệ lốp xe tải nhẹ và yếm xe với chi phí cao su tự nhiên thấp hơn trên một đơn vị tăng từ 64% lên 71 % trên tổng khối lượng bán ra.

Lốp radial (chiếm 25% doanh thu thuần): khối lượng bán tăng 32% YoY, trong khi giá bán trung bình giảm 16% YoY, dẫn đến doanh thu thuần tăng 10,7%. Tăng trưởng doanh số bán hàng mạnh mẽ chủ yếu nhờ xuất khẩu. Tuy nhiên, giá bán trung bình cho xuất khẩu thường thấp hơn so với thị trường nội địa. Bên cạnh đó, DRC áp dụng mức giá rất cạnh tranh để thu hút khách hàng nước ngoài. Đó là những nguyên nhân chính dẫn khiến biên lợi nhuận gộp suy giảm. Mặc dù doanh thu thuần tăng nhưng DRC đã ghi nhận khoản lỗ gộp là 80,1 tỷ đồng tại phân khúc radial, trong khi đó lợi nhuận gộp năm 2015 chỉ đạt 1 tỷ đồng.

(tỷ đồng) 12T2016 12T2015 YoY % KH năm 2016 Tỷ suất lợi nhuận
12T2016 12T2015 2014
Doanh thu thuần 3.358,6 3.317,7 1,2% 94,5%
Lợi nhuận gộp 698,4 799,3 -12,6%   20,8% 24,1% 24,7%
Lợi nhuận từ HĐKD 511,9 574,6 -10,9%   15,2% 17,3% 16,0%
EBIT 536,5 587,0 -8,6%   16,0% 17,7% 16,5%
EBITDA 782,1 834,2 -6,3%   23,3% 25,1% 20,5%
Lợi nhuận trước thuế 493,9 532,3 -7,2% 93,2% 14,7% 16,0% 13,9%
Lợi nhuận ròng 395,0 415,0 -4,8%   11,8% 12,5% 10,8%
Lợi nhuận ròng thuộc về cổ đông 395,0 415,0 -4,8%   11,8% 12,5% 10,8%

Nguồn: DRC, SSI Research

Lỗ ròng từ hoạt động tài chính của năm 2016 đã giảm xuống 66 tỷ từ 113 tỷ đồng vào năm 2015 do giảm (1) chiết khấu thanh toán nhanh, (2) lỗ tỷ giá hối đoái và (3) chi phí lãi vay. Trong khi chiết khấu thanh toán nhanh giảm là do sự chi phối cùa khách hàng, sự sụt giảm trong chi phí lãi vay và lỗ chênh lệch tỷ giá là do tổng dư nợ giảm 13%, trong đó nợ bằng USD giảm 26% YoY. Thêm vào đó, đồng VND chỉ mất giá 1% vào năm 2016, trong khi đó năm 2015 là 6%.

Năm 2016, DRC nhận được khoản tiền đền bù 11,9 tỷ đồng để di dời nhà máy sản xuất lốp ô tô sang khu công nghiệp theo yêu cầu của chính quyền địa phương. Giao dịch được ghi nhận vào mục thu nhập khác, dẫn đến thu nhập tăng 2,43 lần. Tuy nhiên, đây là thu nhập bất thường.

Lợi nhuận trước thuế đạt 493,9 tỷ đồng (-7,2% YoY), trong khi thu nhập ròng đạt 395 tỷ đồng (-4,8% YoY).

Vào tháng 11 năm 2016, DRC ra mắt dòng sản phẩm mới để cải thiện doanh thu lốp radial tại thị trường trong nước (xin xem báo cáo trước của chúng tôi). Chất lượng lốp radial tương tự lốp xe mang thương hiệu quốc tế, nhưng giá rẻ hơn khoảng 30%. Giá bán trung bình tại thị trường trong nước thường cao hơn xuất khẩu. Chúng tôi lưu ý rằng mặc dù khối lượng lôp radial năm 2016 đạt 231.000 đơn vị sản phẩm (+32% YoY, chiếm 77% công suất thiết kế), DRC vẫn chịu lỗ 80,1 tỷ đồng do áp dụng giá bán bình quân thấp cho xuất khẩu. Do đó, thông qua việc tăng doanh số bán hàng tại thị trường nội địa, DRC đặt mục tiêu cải thiện biên lợi nhuận gộp phân khúc lốp radial.

Dự án Radial giai đoạn 2 có vốn đầu tư 705 tỷ đồng và dự kiến hoàn thành vào quý 4 năm nay, nâng công suất sản xuất lên 600.000 / năm từ mức hiện tại là 300.000 / năm. Tuy nhiên, dự án này bị trì hoãn đến quý 4/2018. Mặc dù khối lượng bán hàng radial năm 2016 tăng 32% YoY, nhưng phân khúc này vẫn chưa đạt điểm hòa vốn. Bên cạnh đó, công ty ước tính công suất 300.000 hiện tại sẽ đủ cho năm 2017. Do đó, DRC đã quyết định trì hoãn dự án Radial giai đoạn 2 đến quý 4/2018.

Công ty trình mức cổ tức bằng tiền mặt 28% trên mệnh giá (tỷ suất cổ tức 9%) cho năm 2016 để ĐHCĐ xem xét.

Kế hoạch công ty năm 2017

  Đơn vị KH 2017 TH 2016 YoY
Doanh thu Tỷ đồng 3.793 3.538 7,2%
Lợi nhuận trước thuế Tỷ đồng 540 494 9,3%

Nguồn: DRC

Công ty đặt kế hoạch doanh thu 3.793 tỷ đồng (+7,2% YoY) và lợi nhuận trước thuế là 540 tỷ đồng (+9,3% YoY). Chúng tôi cho rằng mục tiêu này khá thách thức trước sự cạnh tranh khốc liệt của Trung Quốc và sự tăng giá cao su tự nhiên.

Ước tính lợi nhuận năm 2017-2018

Giá cao su tự nhiên đã tăng nhanh từ tháng 10 năm 2016 do lượng mua lớn từ Trung Quốc và nguồn cung thấp do thiếu cung trong mùa vụ, trong khi giá cao su tổng hợp tăng lên cùng với xu hướng tăng giá dầu. Trước sư gia tăng mạnh mẽ trong chi phí đầu vào chính, nhà sản xuất lốp xe Trung Quốc đã điều chỉnh tăng giá bán trung bình, do đó DRC có thể làm tương tự. Tuy nhiên, do sự cạnh tranh khốc liệt của lốp xe Trung Quốc, chúng tôi cho rằng việc tăng giá bán trung bình có thể sẽ không đủ để đủ bù đắp cho sự tăng giá cao su thiên nhiên và tổng hợp.

Chúng tôi ước tính thu nhập năm 2017 và 2018 dựa trên các giả định sau:

  • Giá cao su tự nhiên có thể tăng 30% YoY năm 2017 và 10% YoY năm 2018
  • Giá bán trung bình của cả lốp radial và bias trong năm 2017 và 2018 sẽ tăng tương ứng 4% YoY và 2% YoY.
  • Sản lượng lốp radial có thể đạt 300.000 (+ 30% YoY) vào năm 2017 nhờ dòng sản phẩm mới và gia tăng xuất khẩu và đạt 315.000 (+ 5% YoY) vào năm 2018. Do đó, công suất nhà máy lốp Radial giai đoạn 1 sẽ được sử dụng hết
  • Khối lượng bán hàng lốp bias có thể đạt 1.869.000 (+ 2%YoY) trong năm 2017 và 1.899.000 (+ 1,6% YoY). Chúng tôi lưu ý rằng trong năm 2016, sản lượng lốp xe và yếm xe đã vượt quá công suất thiết kế. Do đó, chúng tôi cho rằng tăng trưởng sản lượng tại phân khúc này sẽ không đáng kể trong năm 2017 và 2018, mặc dù nhu cầu về lốp bias nói chung có thể tăng trưởng hai con số nhờ sự tăng trưởng doanh số bán xe trong vài năm trở lại đây.

Ước tính KQKD:

(tỷ đồng ) 2015 2016 2017F 2018F
Doanh thu thuần 3.318 3.361 3.786 3.925
Tăng trưởng doanh thu thuần 2,0% 1,3% 12,6% 3,7%
Lợi nhuận gộp 799 701 709 699
Tỷ suất lợi nhuận gộp 24,1% 20,9% 18,7% 17,8%
Thu nhập tài chính 11 16 10 12
Chi phí tài chính -124 -83 -76 -74
Chi phí bán hàng và quản lý doanh nghiệp -161 -158 -174 -181
Lợi nhuận ròng khác 7 18 8 9
Lợi nhuận trước thuế 532 494 478 465
Lợi nhuận ròng 415 395 382 372
Tăng trưởng 17,7% -4,8% -3,3% -2,6%
Tỷ suất lợi nhuận 12,5% 11,8% 10,1% 9,5%
EPS (VND) 3.214 3.061 2.959 2.880

 

Nguồn: DRC, SSI ước tính

Quan điểm đầu tư

Chúng tôi cho rằng xu hướng tăng giá cao su tự nhiên sẽ ảnh hưởng xấu đến DRC do không thể chuyển bớt chi phí sang người sử dụng thông qua việc tăng giá bán bởi sự cạnh tranh khốc liệt từ lốp xe của Trung Quốc. Ngoài ra, tăng trưởng khối lượng bán hàng năm 2017 và 2018 có thể sẽ chậm lại vì DRC đã vượt công suất thiết kế cho phân khúc săm lốp bias. Về mặt khả quan, thu nhập có thể đảm bảo một phần do công ty sẽ dần dần thanh toán nợ, qua đó giảm chi phí lãi vay và lỗ chênh lệch tỷ giá.

Về dài hạn, khi DRC đã nhận được sự tin tưởng của khách hàng nước ngoài, công ty có thể áp dụng giá cao hơn đối với hàng xuất khẩu. Ngoài ra, dòng sản phẩm lốp radial mới sẽ giúp DRC giành được thị phần ở thị trường trong nước, với mức giá cao hơn so với xuất khẩu. Như vậy, DRC có thể đạt được điểm hòa vốn trong dài hạn.

Tại mức giá hiện tại là 30.000 đồng/cp, DRC hiện đang giao dịch ở mức PE năm 2017 và 2018 tương ứng 10,2x và 10,5x, hợp lý so với PE trong 3 năm trước là 11x. Chúng tôi vẫn giữ mức giá mục tiêu trước đó là 33.000 đồng/cp, dựa trên phương pháp định giá DCF và PE mục tiêu là 11,5x. Chúng tôi khuyến nghị NẮM GIỮ cổ phiếu.

Leave a Reply

Fill in your details below or click an icon to log in:

WordPress.com Logo

You are commenting using your WordPress.com account. Log Out / Change )

Twitter picture

You are commenting using your Twitter account. Log Out / Change )

Facebook photo

You are commenting using your Facebook account. Log Out / Change )

Google+ photo

You are commenting using your Google+ account. Log Out / Change )

Connecting to %s